中欧景气精选混合A


混合型
2026-02-03

上个季度，我们写到：如果三季度和四季度，盈利好转的趋势能够持续，那景气投资的土壤还会变得更好，会出现更多数量的景气个股，更能发挥量化模型大数定律的优势。

  实际上，三季度的财务报告并未发生上述的情景，A股企业盈利的修复过程出现了一些波折：

  第一，老景气低于预期居多，特别是1-2季度景气度向上的股票，出现了业绩下滑甚至大幅度miss的情况；

  第二，新的景气出现较少，除了老景气的几个方向，A股并未显著出现景气向上的板块。

  老景气低于预期、新景气的缺席，再加上11月份本身也是景气策略季节性表现相对较差的月份，这就直接导致景气策略在四季度出现明显的波动。

  从四季度的业绩归因来看，模型在四季度有2个重要的调仓方向，可以解释业绩的表现：

  第一，模型把拥挤度较高、业绩预期过于充分的海外算力继续做了止盈，体现在持仓就是通信行业调出前五大重仓行业，而这部分股票换成了同样业绩高增但回调幅度较大的AI材料和AI应用，模型认为从业绩的角度来看，两者差别不大、驱动因素相同，但海外算力特别是通信，拥挤度过高。

  第二，把AI和储能集中的仓位调整到了创新药、化工、小金属等板块，这部分股票出现了新的景气驱动，虽说景气度和AI比起来，优势没那么大，但胜在价格反应没那么充分，未来的股价表现可能会更加优秀。

  这个调仓动作解释了我们10月和11月跑输的情景，这段时间市场还是集中在AI和储能方向，通信领涨全市场，策略整体表现受到影响，我们的产品在10-11月也表现一般。

  但在12月份之后，股价尚未反映景气度的方向开始出现明显上涨，景气策略的超额开始修复，小金属、创新药等等都有一些表现。

  当然，股价的表现有随机性，我们很难从短期的业绩表现来判断策略的优劣，还是要从更底层的逻辑来理解，景气投资有两个必然：

  一是，买在右侧几乎是必然的，景气策略就算享受的是盈利的“动量效应”和“股价的加速上涨”，买得早当然是非常重要的——这一点需要更快速的信息处理模型；但我们也要坦然接受景气策略的天然属性。

  二是，景气个股泡沫化也是必然的，所以卖出时机也是非常重要的，过度乐观在景气个股是常态，这部分的股价波动是非常剧烈的，我们现在采用的反拥挤机制能在长周期“避免”景气个股带来的异常波动，也能让模型更积极地寻找其他景气方向，而不是扎堆抱团在某些过度乐观的股票上。

  景气只是股票的一个本质收益来源，存在于每个股票市场，长周期有效，有非常亮眼的时候也有非常差的时候，它像一个大口径的渔网，等待的是大鱼，鱼什么时候来是不知道，但只要有大鱼来就能捞得到。

  展望未来，经济没有全面回暖，最适合景气投资的那种土壤——高增股票“雨后春笋般冒出来”的情景还没有到来，我们无法预测什么时候能，我们只能拿着景气这个渔网撒出去，等待大鱼的出现。如果等到了适宜的行情，我们也要清醒地认知策略的成绩；如果适宜的情景没来，我们也要准备其他渔网，比如红利和价值，它们是口径不一样的渔网，在市场不好的时候捞点小鱼，那个时候是“它们”的舞台。(来源：中欧景气精选混合型证券投资基金
2025年第4季度报告)