中欧多元价值三年持有混合A


混合型
2025-11-05

三季度以来，市场风格越来越极致，高景气公司的估值加速扩张，组合对估值扩张过快的个股进行了一定减仓，增持了一些盈利质量扎实、经营稳定、估值尚处低位的一些中等市值优质公司。如果未来市场有一段时间的调整，将是为明年布局的时机。明年的市场，自下而上的选股将更为重要。组合的选股策略将集中在以下几个方向：1、估值合理的全球方位内的行业龙头。全球竞争力将继续扩大、市场份额不断提升，在合理的估值下买入可以继续获得公司业绩成长的收益。2、资产负债表健康，分红能力强的国内细分行业的龙头，在当前的估值下，可以享受高个位数甚至双位数的现金流增长，叠加较高的股息，在全球的资产中，这类公司都具备较强的吸引力。3、传统行业或者成熟期行业的景气见底反转带来的相关投资机会。未来组合将继续根据公司的估值和质地的变化，不断进行平衡。

  本基金在操作上秉承一直以来所坚持的“价值投资”理念，以安全性为首要原则，在估值合理的基础上兼顾成长，精选个股。一季度以来，组合大幅增加了黄金股票的持仓，并进一步增加了大众消费品相关公司的持仓。未来将持续结合各自的估值情况，在不同行业中力争挑选出质量成长与估值较为匹配的公司。

  我们认为，中国长期经济增长动力已经日益清晰，工程师红利释放、制造业逐步化解产能过剩问题、提升企业利润、员工收入增加工作时长缩短，进而形成内需不断扩大的正向循环，叠加产能出海与海外技术授权，构成未来中国经济长期的增长动能。

  三季度以来，更多的行业自上而下地推进了限产、稳定价格的政策和行业指导，叠加全社会对于无序扩张增产带来的负外部性的认识不断加深，“反内卷”逐渐在成为政府、行业和员工的共识。

  在当前产能过剩的行业中，从盈利能力的角度可以分为两类：

  第一类是行业中不同企业的效率相差不大，行业整体净资产收益率偏低，最优秀的公司盈利水平也不高，以钢铁、水泥等传统行业为代表。这类行业的主要矛盾是能否形成行业协同，通过限产减产提升行业整体的盈利能力。

  第二类是行业中优秀公司具备明显的技术、成本优势，在行业整体产能过剩、平均盈利水平低下甚至亏损的情况下，龙头公司依然保持强劲的盈利能力和ROE，以电池、新能源汽车、生猪等行业为代表。这类行业的主要矛盾是二三线企业在持续亏损的情况下是否有能力继续投入，尤其当行业增速开始放缓的情况下，二三线企业的机会将越来越少。龙头企业的竞争优势能否不断扩大，盈利能力能否继续维持。

  从投资的角度，第一类的投资机会偏行业整体性，其中估值更低、改善更明显的公司机会更大；第二类的投资机会主要来自于行业优质企业，如果行业竞争格局的改善，当前的盈利能力有望继续维持，此外海外市场也在成为他们的重要增长点。从路径上看，整体制造业的供给收缩、产能利用率提升、价格止跌回升可能不是一蹴而就，不同行业根据自身的情况将会有不同的路径，很多行业产生效果将会是一个以年度为单位的渐变过程，因此整体市值的增长可能也会跟随基本面的变化，呈现出慢牛的走势。

  随着企业产能利用率的提升与现金流的改善，新增的现金流将在股东、供应商、员工之间进行分配。如果居民的财产性收入可以因此不断提升，整体社会对服务业的需求也会不断提升，叠加企业支付能力的提升，预计大众群体、服务业、制造业的蓝领员工的时薪将加速提升，工作时长也将开始缩短。在保持购买力不断提升的情况下，工作时长的缩短、休闲时间的增加有望不断释放大众消费的潜力，进而拉动企业收入，成为正向循环。

  当然，我们也应看到，上述积极变化并非立竿见影、一蹴而就。虽然有着这些长周期的有利因素，但这些都是慢变量，在未来的发展中，还会面临外部环境变化、内生经济数据波动等多种因素的负面扰动，对长期乐观的同时，也需要对短期的波动做好心理准备。未来如果面临短期的向下波动，基于对长周期的经济增长动力的乐观判断，组合将不断增加代表中国经济发展动能的核心资产的仓位，逆向操作；而如果短期内估值扩张过快，对未来透支过多，组合也将减持部分仓位，增加到更低估值的资产上，希望持有人可以在市场向下波动、悲观声音增多时，检视长期的乐观因素是否还依然存在，保持信心；当市场短期过于乐观时，也客观看待在未来的路途中我们将面临的风险和挑战，耐心投资、长期投资。(来源：中欧多元价值三年持有期混合型证券投资基金
2025年第3季度报告)